11月30日，拟于深交所主板上市的泰慕士(001234.SZ、公司)获证监会放行。

　　弃购潮、破发潮下，风云君的老铁们最关心的问题就是这股到底怎么样——其实就是想知道能不能无风险打新，嘿嘿。

　　风云君才疏学浅，能不能打新咱不知道，股价高了低了、该买该卖咱也不知道，但是一家公司是好是坏，还是能勉强搞清楚的。

　　公司发行价定为16.53元/股，发行股份为2666.67万股，占发行后总股数的25%。算下来公司的上市市值为17.63亿，上市前后市盈率分别为17倍和23倍。

　　上市前，公司最终受益人仅3人，其中实控人陆彪和杨敏均直接或间接持有公司45%的股份，高军持有另外10%的股份。

　　这身价和A股的大多数上市公司老板相比差多了，但是跟公司的购买价比，那可是划算太多了。

　　泰慕士于1992年成立，成立初期为中外合资企业，2003年成为外商独资企业。

　　2016年1月，原日籍实控人将公司卖给了陆彪、杨敏和高军三人控制的新泰投资，自此公司成为内资企业。

　　交易价格为1亿，对应当年市盈率仅为3.74倍，与公司如今的上市市盈率相比非常良心。

　　也就是5年多的时间，三人花1亿购买的公司不仅实现了上市，估值还翻了17倍。

　　原来实控人陆彪和杨敏两人都是公司的资深员工，分别从1992年和1996年开始就一直在公司任职。

　　而恰逢原日籍实控人年龄较大，同时其家族对投资的产业进行了重新规划和调整，逐步收回对大陆企业的投资，这才让现在的实控人三人组“捡了漏”。

　　为什么说是捡漏呢？因为除了估值飞涨之外，2017-19年公司共计分红4次，合计分红金额达1.78亿，已远超1亿对价。

　　那么有些小机灵鬼儿就要问了，公司这些年的发展呢？如果发展很大，那可就是人家的本事了。

　　泰慕士业务为针织面料及针织服装的生产加工，主要为服装品牌商提供贴牌加工服务，客户包括迪卡侬和$森马服饰(002563.SZ)$等。

　　目前公司营收规模在10亿以下，与200亿级别为Adidas、Nike代工的申洲国际，以及20亿美元级别的为优衣库、H&M代工的晶苑国际(02232.HK)相比，都只是个小盆友。

　　公司的行业地位如何呢，看公司的title就知道了：“服装百强企业收入排名第89名”、“纺织行业专精特新中小企业”，翻译一下就是没啥行业地位。

　　2017年，公司同一控制下合并了新泰投资旗下的六安针织和南通印绣花。六安针织与公司业务相同，南通印绣花一直为公司提供印绣花服务。

　　六安针织和南通印绣花2016年的营收、利润总额、总资产合计仅分别占公司的20%、11%和17%，此次合并一定程度上扩大了公司规模。

　　但以2016年合并后财务数据为基础来看，公司之后的业绩增长情况就非常一般了，2016-20年营收CAGR仅为2%，2019年营收金额最高，较2016年也就共增长了25%。

　　2017年至今，公司的产能利用率一直维持在110%左右的高水平，但产能却从未扩充一丝一毫，针织面料和针织服装产能一直分别为6000吨和2000万件，这就是营收增长缓慢的原因。

　　公司固定资产平均成新率仅39%也表明，实控人三人组接手公司之后，对公司的投资更新较少。

　　产能没有增长的情况下，公司的存货周转率和应收账款周转率却一直在下降，分别从2017年的5.92次和4.53次下降至2020年的4.7次和3.73次。

　　产能利用率高、产能不足怎么办呢，找外协加工啊，也就是公司代加工的订单再外包给别人。

　　2021年上半年，公司外协加工费为6000万左右，占到主营业务成本的18%，外协加工比例并不低。

　　答：因为老板们要“空手套白狼”，挣的钱都分给自己了呀。现金分红1.78亿是2017-19年累计净利润2.62亿的68%，是经营性现金流量净额2.41亿的74%。

　　总之，自己欠的账得全靠公司还，而公司欠的账那必须不能自己还，而是得公共股东一起来补上。

　　公司扣除发行费用后募得资金3.83亿，其中3.2亿用来扩充产能，0.63亿用来偿还银行借款及补充流动资金。

　　募投项目将新增针织服装年产能1000万件，是原有产能的50%，将新增针织面料年产能8000吨，是原有产能的1.33倍，其中2500吨自用，其余5500吨对外出售。

　　这大手笔！真是令人动容啊，公司这么多年赚钱都往自己兜里装，敢情只有上市融的股民的钱才舍得用来扩产能？

　　实控人三人组从接手公司以来，除外生增长外，从未对公司进行过产能扩建，公司的经营也处于原地踏步甚至倒退中；

　　而且赚的钱都用来分红，现在却来上市募资扩产，上市成功了还能轻轻松松实现17个小目标。

　　从营收和产能来看，公司一直在吃老本，而看了公司的客户你会更加认定这一点。

　　公司客户集中度非常高，前五名客户销售占比一直在90%左右。其中对前两大客户的销售占比之和还在不断提高，由2017年的78%上升为2020年上半年的86%。

　　其中，对第一大客户迪卡侬的销售占比分别为51%、56%、59%、54%和49%，对第二大客户森马服饰的销售占比分别为26%、28%、26%、31%和36%。

　　公司称，服装加工行业企业客户集中度高是常态，如2020年申洲国际、晶苑国际、$聚杰微纤(300819.SZ)$、$棒杰股份(002634.SZ)$等同行前五大客户占比也均在50%以上，其中申洲国际为87.27%，也很高。

　　同行中除聚杰微纤第一大客户销售占比也在50%以上外，其余公司前五大客户销售占比虽均为在50%以上，但第一大客户销售占均比较低，在24%-38%之间。

　　聚杰微纤的第一大客户也为迪卡侬，迪卡侬集团是全球知名的运动品牌零售商，聚杰微纤和公司对迪卡侬的销售均采用成本加成的方式，但产品竞争力区别较大。

　　聚杰微纤的主要产品为超细纤维面料，向迪卡侬销售的产品为以公司超细纤维面料为原材料生产的运动巾，而且聚杰微纤是迪卡侬超细纤维运动巾产品领域国内唯一、全球份额第一的重要供应商，份额在90%以上，有一定的竞争力和议价能力。

　　泰慕士向迪卡侬销售的产品有棉质服装和羊毛服装，其中棉质服装由自己一体化生产，公司也是迪卡侬供应链中唯一一家具备“针织面料+针织服装”纵向一体化能力的工业合作伙伴，但产品并没有独特的竞争力，可替代性很大。

　　例如，羊毛服装的羊毛纱线是由迪卡侬自身研发，并销售给公司，公司仅为代工角色，这也造成迪卡侬各年也都同时成为公司第一大供应商。

　　而且，公司对向迪卡侬销售的羊毛服装和采购的羊毛纱线价格都没有定价权，仅收取加工费，这也说明公司地位较低。

　　公司对前五大客户的销售额占客户采购额比例均较小，在3%以下，其中对迪卡侬的销售比例更是低于1%。

　　总之，公司客户集中度较高，同时在客户采购规模中占比非常小，产品又没有独特的竞争力，这都足以说明公司对客户的依赖度非常高，且议价能力很弱。

　　但就是这样的客户结构，还都是吃老本来的！公司的前五大客户除Kappa之外，都是2016年控制权转移之前就已经合作的，其中前两大客户迪卡侬和森马服饰开始合作时间分别为1999年和2014年。

　　而这也是有原因的，与同行业公司相比，公司的销售人员数量及销售费用占比均较低，公司称是由于其主要采取贴牌加工的方式，客户都为长期稳定的客户。

　　2016-20年间利润总额CAGR居然达到了22%，特别是2017年营收仅较2016年几乎0增长的情况下，利润总额却翻了一倍。

　　从招股书仅披露的2017-2020年数据来看，公司针织服装采用成本加成的贴牌加工方式，毛利率变化并不大，一直在20%左右，但2017年利润总额却较2016年利润翻倍增长。

　　2017年同时也是公司IPO披露数据的第一年，主板上市对公司业绩有一定要求，那么泰慕士这突增的利润有没有什么猫腻呢？还是只因为“大环境”变好了？

　　巧合的是，公司2018年11月-2020年8月期间任职的财务总监兼董事会秘书也在上市前夕离职。

　　而2020年8月距离公司上市辅导备案已有8个月时间，距离申报稿发出仅剩下4个月时间，胜利成果即将到来，财务总监这是有啥想不开呢？

　　实控人捡漏公司以来，除外生增长外，未对公司进行过产能扩建，业绩客户全靠吃老本，公司的经营也处于原地踏步甚至倒退中。

　　而且赚的钱都用来分红，现在却来上市募资扩产，上市成功了还能轻轻松松实现17个小目标，实在是空手套白狼界的“我辈楷模”。

　　随着注册制进一步推行，像公司这样在风云君看来就是“捡漏上市”的公司也一定会越来越多，也越发需要更多投资人擦亮眼睛，为自己的资产保驾护航。 【投稿、区域合作请私信或发4小时内回复。】